2025年11月10日、米国の引け後。AIクラウドのコアウィーブ（CRWV）は7〜9月期の決算を発表し、売上高は13億6,500万ドルに達した。だが電話会見で、外部のデータセンター開発会社の工事遅れを理由に、通期の売上高見通しを引き下げた。翌11日、株価は16.31%安の88.39ドルで引けた。ちょうど1年後のきょう、同じ11月10日の引け後に、同社は再び7〜9月期の決算を発表した。今度は見通しを引き上げ、株価は時間外取引で7.9%上げた。
歴史は繰り返さないが、韻を踏む。1年前と今回の決算を並べると、同じ会社の同じ四半期で、市場の反応が逆になった理由が見えてくる。そして、1年前にはなかった新しい問題も見えてくる。借入の利払いである。
1年前の場面：「需要はあるのに、建物が間に合わない」
当時の決算は、数字だけを見れば悪くなかった。2025年7〜9月期の売上高は前年同期の5億8,394万ドルから2倍以上に増え、受注残高は556億ドルに積み上がっていた。純損失は1億1,012万ドル、支払利息（純額）は3億1,056万ドルである。
市場が売ったのは見通しだった。ロイターによれば、同社は2025年通期の売上高見通しを51.5億〜53.5億ドルから50.5億〜51.5億ドルへ引き下げた。理由は、外部のデータセンター開発会社の工事の遅れである。同社は、影響を受ける顧客は納期の調整に応じ、契約の総額と期間は変わらないと説明した。それでも株価は翌日に16%下げ、その後も下げ続けた。2025年11月20日の終値は69.21ドルで、決算前の水準から3割以上低い。
奇しくも、当時の市場が恐れたのは「需要がない」ことではなかった。需要はあるのに、それを売上に変える建物と電力が間に合わない、という供給の問題である。受注残が積み上がるほど、それを形にする設備投資と借入が膨らむ。この構図は、1年後のいまも変わっていない。
対照表：同じ点と違う点
| 項目 | 2025年7〜9月期（1年前） | 2026年7〜9月期（今回） | 同じか、違うか |
|---|---|---|---|
| 売上高 | 13億6,500万ドル | 36億6,100万ドル（前年同期比+168%） | 規模は2.7倍に |
| 純損失 | 1億1,000万ドル | 7億900万ドル（約6.4倍） | 赤字は拡大 |
| 支払利息（純額） | 3億1,100万ドル | 8億4,600万ドル（約2.7倍） | 利払いが売上の23%に |
| 受注残高 | 556億ドル | 約1,325億ドル | 需要の強さは同じ |
| 通期売上高の見通し | 引き下げ（工事の遅れ） | 引き上げ（130億〜133億ドル） | 正反対 |
| 翌日・時間外の株価 | 翌日の終値−16.31% | 時間外+7.9%（米東部10日19時59分） | 正反対 |
| 決算前の株価 | 1年前の11月10日終値は105ドル台 | 48.73ドル（10月9日から−40.6%） | 今回は売られた後の発表 |
この表で最も重い行は、支払利息である。売上高が2.7倍になる間に、利払いも2.7倍になった。今回の7〜9月期、売上高36億6,100万ドルに対して支払利息は8億4,600万ドルで、売上の23%が利払いに消えている。本業の採算を示す調整後営業利益は3億7,900万ドルで、利払いの半分にも届かない。純損失が前年の6倍以上に膨らんだ主因はここにある。
この1年、株価はどう動いたか
コアウィーブ株の終値（2025年11月11日〜2026年11月10日）
読み方：1年前の決算翌日に16%下げた後、5月に高値を付け、そこから半年で64.7%下げた。今回の決算はその安値圏で出た。出所：stockanalysis.comの日足終値（3営業日ごとに間引いて表示、注記の日は実値）。
1年前の急落の後、株価はいったん持ち直し、2026年5月6日には終値で137.98ドルの高値を付けた。そこから半年で、11月10日の終値48.73ドルまで64.7%下げている。10月9日の82.08ドルからの1カ月だけでも40.6%安だ。今回の決算は、すでに大きく売られた後に出た。期待値が低いところに、予想を上回る数字が出た。1年前とは出発点が違う。
この下げの背景には、同社の社債価格の下落があった。本誌は10月中旬に、コアウィーブの社債が額面の8割を割り込んだことを取り上げている。株式市場より先に、債券市場がAI投資の借金に値札を付けたという内容だった。今回の決算は、その借金の重さが数字として表に出た決算でもある。
今回の数字：市場予想との比較
CNBCが伝えたLSEGの集計によれば、7〜9月期の売上高の市場予想は35億5,000万ドルで、実績の36億6,100万ドルはこれを上回った。調整後の1株損失は0.95ドルで、予想の1.16ドルより小さかった。2026年通期の売上高見通し130億〜133億ドルは、LSEGの市場予想128億6,000万ドルを上回る。調整後営業利益の見通しは12億7,500万〜13億7,500万ドルで、ビジブル・アルファの予想10億7,000万ドルを上回った。
設備投資の見通しは370億〜390億ドルで、ビジブル・アルファの予想376億9,000万ドルとほぼ同じだった。7〜9月期だけで94億4,100万ドルを投じている。会社は10〜12月期の支払利息を10.5億〜11.5億ドルと見込んでおり、7〜9月期の8億4,600万ドルからさらに増える。売上見通しの引き上げと同時に、利払いの増加も会社自身が予告したことになる。
売上高と支払利息：1年前と今回（億ドル）
読み方：売上が2.7倍になる間に利払いも2.7倍になり、売上に占める比率は23%のまま変わっていない。出所：コアウィーブの決算発表（2025年・2026年）。
「今回は違う」論の検証
強気派の主張はこうだ。1年前の問題は工事の遅れという供給側の問題で、今回は見通しを引き上げた。受注残は1,325億ドルに増え、会社は2026年末の年換算売上高を200億〜210億ドルと見込む。調整後の営業利益率は10%に達し、会社によれば計画より1四半期早い。需要の強さは本物で、借金はその需要を形にするための投資にすぎない、という見方である。
構造的に違う点は確かにある。1年前は見通しを下げ、今回は上げた。そして1年前と違い、株価はすでに大きく下げた後だった。だが、構造的に同じ点もある。需要が強いほど設備投資が膨らみ、借入が増え、利払いが増える。この連鎖は1年前と同じ方向に、より大きな規模で回っている。金利が上がれば、この連鎖の負担はさらに重くなる。前夜の米10月CPIが予想を上回り、12月の米利上げ観測が強まったのは、同社にとって逆風である。
歴史が示す3つの教訓
教訓1：決算の数字より、見通しの向きが株価を決める。1年前も今回も、7〜9月期の売上高は前年の2倍以上だった。株価の反応を逆にしたのは、見通しを下げたか上げたかである。
教訓2：時間外の反応は、翌日の終値と同じではない。1年前は、取引開始前の下げ（報道では7〜9%程度）より、翌日の終値の下げ（−16.31%）のほうが大きかった。今回の時間外の上昇率も、報道によって7.9%から16%超までばらつきがある。本誌が確認できた米東部時間10日19時59分時点の値は52.58ドル（+7.9%）である。11日の米国市場は復員軍人の日だが、株式市場は通常どおり開く（債券市場は休場）。
教訓3：利払いは、売上の伸びよりも先に効いてくる。売上は契約に沿って段階的に入るが、利払いは借りた日から始まる。1年前の時点で売上の23%だった利払いは、今回も23%で、比率は下がっていない。この比率が下がり始めるまで、純損益の黒字化は遠い。
日本の投資家にとっての意味
東京市場は、この決算を素直に好感した。11日の日経平均は789円高で、上げ幅の半分近くをアドバンテスト1銘柄が稼いだ。AIデータセンター向けの投資が続くという確認は、半導体製造装置や検査装置、材料を手がける日本企業の受注の見通しにつながるからである。
ただし、その投資を支えているのが借入だという点は、日本の半導体株にとっても他人事ではない。コアウィーブのようなAIクラウド企業が資金を借りにくくなれば、データセンター投資の速度が落ち、装置や材料の需要にも響く。同社の財務責任者は、現在の利回りでは2027年まで親会社レベルの無担保社債を追加で発行するつもりはないと述べたとCNBCは伝えている。借入の手段を絞るということは、成長の速度にも上限がかかり得るということだ。
今回固有の監視点
| 監視点 | 水準・時期 | 意味 |
|---|---|---|
| 11日の米国市場での終値 | 時間外の52.58ドルを保てるか | 1年前は翌日の終値の下げが取引開始前より大きかった |
| 10〜12月期の支払利息 | 会社見通し10.5億〜11.5億ドル | 利払い負担が売上比で下がるかどうか |
| 米連邦公開市場委員会（FOMC） | 12月8〜9日 | 利上げなら借入コストがさらに上がる |
| エヌビディアの株価 | 10日終値168.89ドル、10月6日の終値高値から−29.4% | AI投資全体への信認の目安 |
| 年末の年換算売上高 | 会社見通し200億〜210億ドル | 次の決算で達成できたかを確認する |
本誌の見立てでは、今回の決算で1年前のような急落が起きる可能性は低い。1カ月で40%下げた後で、見通しを引き上げたからである。11日の米国市場で決算前の終値48.73ドルを上回って引ける確率を70%とみる。ただし、利払いの増加と米国の利上げ観測という二つの重しは残り、5月の高値137.98ドルへの道は遠い。この決算を前に本誌が整理した決算後の値動きの傾向もあわせて参照してほしい。
主な参照
- 2026年7〜9月期決算と通期見通し／コアウィーブ（IR）
- 2025年7〜9月期決算／コアウィーブ（IR）
- 2025年の通期見通しの引き下げとデータセンター工事の遅れ／ロイター（TradingView経由）
- 市場予想との比較、財務責任者の発言／CNBC
- 株価の日足終値と時間外の値／stockanalysis.com
- 米10月CPI／米労働統計局
- FOMCの日程／米連邦準備制度理事会
データ基準日：株価は2026年11月10日の米国市場の終値。時間外の値は米東部時間10日19時59分時点で、終値ではない。1年前の株価は2025年11月11日の終値。確率は本誌の主観的な見立てである。本記事は情報提供を目的としており、特定の銘柄の売買を推奨するものではない。投資判断はご自身の責任で行ってほしい。
